探讨AAVE、Pendle和Ethena联动的PT杠杆收益策略

近期DeFi领域出现了一个引人关注的策略,利用Ethena的sUSDe、Pendle的PT-sUSDe和AAVE借贷进行杠杆套利。虽然部分DeFi意见领袖对此表示乐观,但实际上该策略仍存在一些被忽视的风险,值得我们深入探讨。

PT杠杆收益机制解析

这个策略整合了三个DeFi协议:

1. Ethena:收益型稳定币协议,通过对冲策略低风险捕获永续合约市场空头费率。

2. Pendle:固定利率协议,将浮动收益token分解为类零息债券的PT和收益凭证YT。

3. AAVE:去中心化借贷协议,用户可抵押加密货币借出其他币种。

具体操作流程是:用户获取sUSDe,通过Pendle兑换为PT-sUSDe锁定利率,再将PT-sUSDe存入AAVE作为抵押品,借出USDe或其他稳定币,循环增加杠杆。收益主要由PT-sUSDe基础收益率、杠杆倍数和AAVE利差决定。

策略现状与用户参与情况

AAVE支持PT资产作为抵押品后,该策略迅速受到DeFi用户青睐。目前AAVE支持的两种PT资产总供应量已达约10亿美元。以PT sUSDe July为例,E-Mode模式下最大可达约9倍杠杆,理论最高收益率可达60.79%(不含Ethena积分奖励)。

从实际参与情况看,AAVE上PT-sUSDe资金池总量4.5亿美元由78个投资者提供,巨鲸占比很高且普遍采用高杠杆。排名前四的地址杠杆率分别为9倍、6.6倍、6.5倍和8.35倍,本金规模在330万到1000万美元之间。

贴现率风险不容忽视

尽管许多分析认为该策略风险很低,甚至称之为"无风险套利",但实际上贴现率风险不容忽视。

PT资产存在存续期概念,提前赎回需通过Pendle AMM进行贴现交易,因此PT资产价格会随交易波动。AAVE采用链下定价方案,使预言机价格能跟随PT利率结构性变化,同时规避短期市场操控风险。

这意味着当PT资产利率出现结构性调整或短期市场一致看涨/看跌时,AAVE预言机价格会相应变化,从而引入贴现率风险。如果PT利率上升导致资产价格下降,过高杠杆率可能面临清算风险。

因此,参与者需要了解AAVE对PT资产的定价机制,合理调整杠杆以平衡风险和收益:

1. 随着到期日临近,市场交易对价格影响越小,AAVE预言机更新频率也会降低,贴现率风险相应减小。

2. 当市场利率与预言机利率偏差超过1%且持续时间超过heartbeat,会触发价格更新。这为调整杠杆避免清算提供了时间窗口。

总的来说,AAVE+Pendle+Ethena的PT杠杆挖矿策略并非无风险,PT资产贴现率风险仍然存在。参与者需客观评估风险,合理控制杠杆率,避免过度激进导致踩踏性清算。