によって書かれた: imToken最近、いくつかのプラットフォームでUSDCの12%の年利の流動収益を見ましたか？これは本当の話であり、過去のステーブルコイン保有者はしばしばゼロ利息の「無利息預金者」であり、発行者はその預金を米国債や手形などの安全な資産に投資し、巨額の利益を得ていました。USDT/TetherやUSDC/Circleもその例ではありませんか。そして今、以前は発行者専属の特別な配当が再配分されている——USDCの利息補助の戦いに加えて、ますます多くの新世代の収益型ステーブルコインプロジェクトがこの「収益の壁」を打破し、保有者が基盤資産の利息収益を直接共有できるようにしています。これはステーブルコインの価値論理を変えるだけでなく、RWAとWeb3の分野における新たな成長エンジンになる可能性もあります。一、収益型ステーブルコインとは何ですか？定義から見ると、収益型ステーブルコインとは、基盤資産が収益を生み出し、その収益（通常は米国債、RWA、またはチェーン上の収益）を直接保有者に分配するステーブルコインを指します。これは、伝統的なステーブルコイン（USDT/USDCなど）とは明らかに異なります。伝統的なステーブルコインの収益は発行者に帰属し、保有者は米ドルにペッグされた利点を享受するだけで、利息収益はありません。そして、利回り型ステーブルコインは、保有すること自体を受動的な投資ツールに変えるのです。その理由は、実際には Tether/USDT が独占している国債の利息収益を広範なステーブルコインの保有者に分配することにあります。例を挙げると、より直感的に理解できるかもしれません：例えば、TetherがUSDTを発行するプロセスは、暗号ユーザーが米ドルを使って「購入」USDTを取得するプロセスに本質的に他なりません——Tetherが100億ドルのUSDTを発行するということは、暗号ユーザーがTetherに100億ドルを預けて、この100億ドルのUSDTを得ることを意味します。テザーは、この100億ドルを得た後、対応するユーザーに利息を支払う必要がなく、暗号ユーザーから実質的なドル資金をゼロコストの形で取得することになります。もし米国債を購入すれば、それはゼロコストでリスクのない利息収入になります。ソース: Messariテザーが公開した第二四半期の監査報告によると、同社は直接で1570億ドル以上のアメリカ政府債券を保有しており（1055億ドルの直接保有と213億ドルの間接保有を含む）、世界最大のアメリカ国債保有者の一つとなっています。Messariのデータによると、2025年7月31日時点で、テザーは韓国を超えて第18位のアメリカ国債保有者となりました。これは、国債の利回りが約4%であっても、Tetherは毎年約600億ドル（ほぼ四半期ごとに70億ドル）を稼ぐことができることを意味しており、Tetherの第二四半期の営業利益が49億ドルに達したデータもこのモデルの高利益を裏付けています。imTokenは「ステーブルコインはもはや単一の物語で要約できるツールではなく、その使用は人によって異なり、ニーズによって異なる」という市場の実践に基づき、ステーブルコインを複数の探求可能なサブセットに分類します（延伸読書『ステーブルコインの世界観：ユーザー視点でのステーブルコイン分類フレームワークの構築方法』）。その中で、imTokenのステーブルコイン分類方法に従い、収益型ステーブルコインは保有者に持続的な利益をもたらす特別なサブクラスとして単独で分類され、主に二つの大きなカテゴリーが含まれています：ネイティブ利息付きステーブルコイン：ユーザーはこのタイプのステーブルコインを保有するだけで自動的に収益を得ることができ、銀行の普通預金に似ています。トークン自体が利息を生む資産であり、USDeやUSDSなどに似ています。公式的な利回りメカニズムを提供するステーブルコイン：この種のステーブルコイン自体は自動的に利息を生むわけではありませんが、その発行者または管理プロトコルは公式の利回りチャネルを提供しています。ユーザーは、特定の操作を実行する必要があります。たとえば、指定された貯蓄プロトコル（DAIの預金金利メカニズムDSRなど）に預けたり、ステーキングを行ったり、特定の利回り証明書に交換したりすることで、利息を得ることができます。DAIなどに似ています；もし2020年から2024年が「ステーブルコインの拡張期」であるなら、2025年は「ステーブルコインの配当期」となるでしょう。コンプライアンス、収益、流動性の三者のバランスの中で、収益型ステーブルコインは次の1兆ドル規模のステーブルコインのサブセグメントになる可能性があります。出典:imToken Web(web.token.im)の利回りベースのステーブルコイン二、収益型ステーブルコインの主要プロジェクトの振り返り具体的な実現方法を見ると、大多数の収益型ステーブルコインはアメリカ国債のトークン化と密接に関連しています——ユーザーが保有するオンチェーンのトークンは、実質的に保管機関が管理する米国債の資産にペッグされています。これにより、国債の低リスク特性と収益能力を保持しつつ、オンチェーン資産の高い流動性を持ち、さらにDeFiコンポーネントと組み合わせることで、レバレッジや貸付などの金融的な遊びを派生させることができます。現在の市場では、MakerDAOやFrax Financeなどの老舗プロトコルが引き続き力を入れている一方で、Ethena（USDe）やOndo Financeなどの新しいプレイヤーの成長も急速に進んでおり、プロトコル型からCeDeFiハイブリッド型への多様な構図が形成されています。エテナのUSDe今回の利回り型ステーブルコインのブームの流れを担うのは、まずはEthena傘下のステーブルコインUSDeです。最近、その供給量が初めて100億の大台を突破しました。Ethena Labsの公式サイトのデータによると、この記事執筆時点でUSDeの年利は依然として9.31%に達しており、以前は30%以上を維持していたこともありました。高収益の主な要因は2つあります：ETHのLSDステーキング収益；デルタヘッジポジション（すなわち、永続的な先物のショートポジション）の資金調達率収入；前者は比較的安定しており、現在約4%の範囲で変動していますが、後者は市場の感情に完全に依存しているため、USDeの年率収益はある程度全体の資金コスト（市場の感情）にも直接依存しています。ソース: Ethenaオンドファイナンス USDYOndo FinanceはRWAトラックのスタープロジェクトとして、伝統的な固定収益商品をブロックチェーン市場に持ち込むことに専念しています。その発売された USD Yield（USDY）は、短期のアメリカ国債と銀行の当座預金によって保証されたトークン化された債券であり、本質的には無記名の債権証書に属します。つまり、保有者は本人確認を行うことなく、直接保有して利益を享受することができます。USDYは本質的にオンチェーン資金に国債級のリスクエクスポージャーを提供し、同時にトークンのコンバイナビリティを与え、DeFiの貸付やステーキングなどのモジュールと組み合わせて、収益を再拡大することを可能にします。この設計により、USDYは現在のオンチェーンのマネーマーケットファンドの重要な代表となっています。PayPalのPYUSDPayPalのPYUSDは2023年に登場し、主にコンプライアンスに基づく決済型ステーブルコインとして位置付けられています。Paxosが保管者として機能し、1:1で米ドルの預金および短期国債にペッグされています。2025年に入ると、PayPalはPYUSDに収益配分メカニズムを重ねることを試み始めました。特に、一部の受託銀行や国債投資口座との協力モデルにおいて、基盤となる利息収益（米国債や現金同等物からの）を保有者に還元し、支払いと収益の二重属性を結びつけることを試みています。EDSR/USDS 作成者: MakerDAOMakerDAOの分散型ステーブルコイン分野における支配力は言うまでもありません。その提供するUSDS（元DAI預金金利メカニズムのアップグレード版）は、ユーザーが直接プロトコルにトークンを預け入れることを可能にし、自動的に米国債の利回りに連動した利息を得ることができ、追加の操作コストを負担する必要がありません。現在の貯蓄金利（SSR）は4.75％で、預金規模は約20億枚に達しています。客観的に見ると、名前変更の背後にはMakerDAOが自社のブランドとビジネス形態を再定位していることがあります——DeFi原生のステーブルコインからRWA収益配分プラットフォームへと進化しています。ソース: makerburnFrax FinanceのsFRAXFrax Financeは、DeFiプロジェクトの中で最も積極的に連邦準備制度に接近しているプロジェクトの一つであり、主に連邦準備制度の主口座（米ドルを保有し、連邦準備制度と直接取引を行うことを許可）を申請しています。また、米国債の利回りを利用した担保庫sFRAXを立ち上げ、カンザスシティのLead Bankと提携して米国債を購入するためのブローカー口座を開設し、連邦準備制度の金利を追跡して関連性を維持することができます。発表時点で、sFRAXのステーキング総量は6000万枚を超え、現在の年利は約4.8%です。ソース: Frax Financeそのほか、注意すべきは、すべての収益型ステーブルコインが安定して運営されるわけではないということです。たとえば、USDMプロジェクトは清算を発表しており、コイン発行機能は永久に無効化され、限られた期間のみ一次市場での償還が残されています。全体として、現在のほとんどの収益型ステーブルコインの基盤構成は短期国債と国債の逆回購に集中しており、提供される金利は4%-5%の範囲にあり、現在の米国債の利回り水準に合致しています。さらに、多くのCeFi機関、準拠したカストディアルプラットフォーム、DeFiプロトコルがこの分野に参入するにつれて、今後この種の資産がステーブルコイン市場でますます重要なシェアを占めることが期待されています。三、ステーブルコインの収益増加をどう見るか？上記のように、利息を生み出す安定した通貨が持続的な利回りを提供できる理由は、基盤となる資産の堅実な配置にあります。結局のところ、このような安定した通貨の収益源は、リスクが非常に低く、安定した収益を持つアメリカ国債などのRWA資産です。リスク構造の観点から見ると、米国債を保有することとドルを保有することのリスクはほぼ同等ですが、米国債は追加で年率4％、さらにはそれ以上の利息を生むため、米国債の高金利周期において、これらのプロトコルはこれらの資産に投資することによって収益を得て、運営コストを差し引いた後、一部の利息を保有者に分配し、完璧な「米国債利息——ステーブルコインの普及」というクローズドループを形成しています。保有者は安定した通貨を証明書として保持するだけで、基盤となる金融資産である米国債の「利息収益」を得ることができ、現在、米国の中短期国債の利回りは4％近くまたはそれを超えているため、米国債を支えとする固定収益プロジェクトの利率も4％から5％の範囲が大半です。客観的に言えば、この「保有即利息」のモデルは自然に魅力を持っており、一般ユーザーは余剰資金を自動的に利息を生むことができ、DeFiプロトコルはそれを優良な担保として利用し、さらに貸借、レバレッジ、永続的な金融商品を派生させることができます。機関資金は、コンプライアンスと透明性のある構造のもとでブロックチェーンに入ることができ、操作とコンプライアンスコストを削減します。したがって、収益型ステーブルコインはRWAトラックの中で最も理解しやすく、実現可能なアプリケーションの形態の1つになることが期待されています。そのため、現在の暗号市場では米国債に基づくRWA固定収益製品とステーブルコインが急速に登場しており、オンチェーンのネイティブプロトコルから決済の巨人、さらにはウォール街の新興企業まで、競争の構図が徐々に明らかになりつつあります。将来の米国債利回りがどのように変動しようとも、高金利サイクルによって生まれた収益型ステーブルコインの波は、ステーブルコインの価値の論理を「ペッグ」から「配当」へと移行させました。将来、私たちがこの時点を振り返ると、これは単なるステーブルコインの物語の分岐点ではなく、暗号と従来の金融の融合のもう一つの歴史的転換点であることに気づくかもしれません。
ステーブルコインが「利息時代」に突入：収益型ステーブルコインの全景解読
によって書かれた: imToken
最近、いくつかのプラットフォームでUSDCの12%の年利の流動収益を見ましたか？
これは本当の話であり、過去のステーブルコイン保有者はしばしばゼロ利息の「無利息預金者」であり、発行者はその預金を米国債や手形などの安全な資産に投資し、巨額の利益を得ていました。USDT/TetherやUSDC/Circleもその例ではありませんか。
そして今、以前は発行者専属の特別な配当が再配分されている——USDCの利息補助の戦いに加えて、ますます多くの新世代の収益型ステーブルコインプロジェクトがこの「収益の壁」を打破し、保有者が基盤資産の利息収益を直接共有できるようにしています。これはステーブルコインの価値論理を変えるだけでなく、RWAとWeb3の分野における新たな成長エンジンになる可能性もあります。
一、収益型ステーブルコインとは何ですか？
定義から見ると、収益型ステーブルコインとは、基盤資産が収益を生み出し、その収益（通常は米国債、RWA、またはチェーン上の収益）を直接保有者に分配するステーブルコインを指します。これは、伝統的なステーブルコイン（USDT/USDCなど）とは明らかに異なります。伝統的なステーブルコインの収益は発行者に帰属し、保有者は米ドルにペッグされた利点を享受するだけで、利息収益はありません。
そして、利回り型ステーブルコインは、保有すること自体を受動的な投資ツールに変えるのです。その理由は、実際には Tether/USDT が独占している国債の利息収益を広範なステーブルコインの保有者に分配することにあります。例を挙げると、より直感的に理解できるかもしれません：
例えば、TetherがUSDTを発行するプロセスは、暗号ユーザーが米ドルを使って「購入」USDTを取得するプロセスに本質的に他なりません——Tetherが100億ドルのUSDTを発行するということは、暗号ユーザーがTetherに100億ドルを預けて、この100億ドルのUSDTを得ることを意味します。
テザーは、この100億ドルを得た後、対応するユーザーに利息を支払う必要がなく、暗号ユーザーから実質的なドル資金をゼロコストの形で取得することになります。もし米国債を購入すれば、それはゼロコストでリスクのない利息収入になります。
ソース: Messari
テザーが公開した第二四半期の監査報告によると、同社は直接で1570億ドル以上のアメリカ政府債券を保有しており（1055億ドルの直接保有と213億ドルの間接保有を含む）、世界最大のアメリカ国債保有者の一つとなっています。Messariのデータによると、2025年7月31日時点で、テザーは韓国を超えて第18位のアメリカ国債保有者となりました。
これは、国債の利回りが約4%であっても、Tetherは毎年約600億ドル（ほぼ四半期ごとに70億ドル）を稼ぐことができることを意味しており、Tetherの第二四半期の営業利益が49億ドルに達したデータもこのモデルの高利益を裏付けています。
imTokenは「ステーブルコインはもはや単一の物語で要約できるツールではなく、その使用は人によって異なり、ニーズによって異なる」という市場の実践に基づき、ステーブルコインを複数の探求可能なサブセットに分類します（延伸読書『ステーブルコインの世界観：ユーザー視点でのステーブルコイン分類フレームワークの構築方法』）。
その中で、imTokenのステーブルコイン分類方法に従い、収益型ステーブルコインは保有者に持続的な利益をもたらす特別なサブクラスとして単独で分類され、主に二つの大きなカテゴリーが含まれています：
ネイティブ利息付きステーブルコイン：ユーザーはこのタイプのステーブルコインを保有するだけで自動的に収益を得ることができ、銀行の普通預金に似ています。トークン自体が利息を生む資産であり、USDeやUSDSなどに似ています。
公式的な利回りメカニズムを提供するステーブルコイン：この種のステーブルコイン自体は自動的に利息を生むわけではありませんが、その発行者または管理プロトコルは公式の利回りチャネルを提供しています。ユーザーは、特定の操作を実行する必要があります。たとえば、指定された貯蓄プロトコル（DAIの預金金利メカニズムDSRなど）に預けたり、ステーキングを行ったり、特定の利回り証明書に交換したりすることで、利息を得ることができます。DAIなどに似ています；
もし2020年から2024年が「ステーブルコインの拡張期」であるなら、2025年は「ステーブルコインの配当期」となるでしょう。コンプライアンス、収益、流動性の三者のバランスの中で、収益型ステーブルコインは次の1兆ドル規模のステーブルコインのサブセグメントになる可能性があります。
出典:imToken Web(web.token.im)の利回りベースのステーブルコイン
二、収益型ステーブルコインの主要プロジェクトの振り返り
具体的な実現方法を見ると、大多数の収益型ステーブルコインはアメリカ国債のトークン化と密接に関連しています——ユーザーが保有するオンチェーンのトークンは、実質的に保管機関が管理する米国債の資産にペッグされています。これにより、国債の低リスク特性と収益能力を保持しつつ、オンチェーン資産の高い流動性を持ち、さらにDeFiコンポーネントと組み合わせることで、レバレッジや貸付などの金融的な遊びを派生させることができます。
現在の市場では、MakerDAOやFrax Financeなどの老舗プロトコルが引き続き力を入れている一方で、Ethena（USDe）やOndo Financeなどの新しいプレイヤーの成長も急速に進んでおり、プロトコル型からCeDeFiハイブリッド型への多様な構図が形成されています。
エテナのUSDe
今回の利回り型ステーブルコインのブームの流れを担うのは、まずはEthena傘下のステーブルコインUSDeです。最近、その供給量が初めて100億の大台を突破しました。
Ethena Labsの公式サイトのデータによると、この記事執筆時点でUSDeの年利は依然として9.31%に達しており、以前は30%以上を維持していたこともありました。高収益の主な要因は2つあります：
ETHのLSDステーキング収益；
デルタヘッジポジション（すなわち、永続的な先物のショートポジション）の資金調達率収入；
前者は比較的安定しており、現在約4%の範囲で変動していますが、後者は市場の感情に完全に依存しているため、USDeの年率収益はある程度全体の資金コスト（市場の感情）にも直接依存しています。
ソース: Ethena
オンドファイナンス USDY
Ondo FinanceはRWAトラックのスタープロジェクトとして、伝統的な固定収益商品をブロックチェーン市場に持ち込むことに専念しています。
その発売された USD Yield（USDY）は、短期のアメリカ国債と銀行の当座預金によって保証されたトークン化された債券であり、本質的には無記名の債権証書に属します。つまり、保有者は本人確認を行うことなく、直接保有して利益を享受することができます。
USDYは本質的にオンチェーン資金に国債級のリスクエクスポージャーを提供し、同時にトークンのコンバイナビリティを与え、DeFiの貸付やステーキングなどのモジュールと組み合わせて、収益を再拡大することを可能にします。この設計により、USDYは現在のオンチェーンのマネーマーケットファンドの重要な代表となっています。
PayPalのPYUSD
PayPalのPYUSDは2023年に登場し、主にコンプライアンスに基づく決済型ステーブルコインとして位置付けられています。Paxosが保管者として機能し、1:1で米ドルの預金および短期国債にペッグされています。
2025年に入ると、PayPalはPYUSDに収益配分メカニズムを重ねることを試み始めました。特に、一部の受託銀行や国債投資口座との協力モデルにおいて、基盤となる利息収益（米国債や現金同等物からの）を保有者に還元し、支払いと収益の二重属性を結びつけることを試みています。
EDSR/USDS 作成者: MakerDAO
MakerDAOの分散型ステーブルコイン分野における支配力は言うまでもありません。その提供するUSDS（元DAI預金金利メカニズムのアップグレード版）は、ユーザーが直接プロトコルにトークンを預け入れることを可能にし、自動的に米国債の利回りに連動した利息を得ることができ、追加の操作コストを負担する必要がありません。
現在の貯蓄金利（SSR）は4.75％で、預金規模は約20億枚に達しています。客観的に見ると、名前変更の背後にはMakerDAOが自社のブランドとビジネス形態を再定位していることがあります——DeFi原生のステーブルコインからRWA収益配分プラットフォームへと進化しています。
ソース: makerburn
Frax FinanceのsFRAX
Frax Financeは、DeFiプロジェクトの中で最も積極的に連邦準備制度に接近しているプロジェクトの一つであり、主に連邦準備制度の主口座（米ドルを保有し、連邦準備制度と直接取引を行うことを許可）を申請しています。また、米国債の利回りを利用した担保庫sFRAXを立ち上げ、カンザスシティのLead Bankと提携して米国債を購入するためのブローカー口座を開設し、連邦準備制度の金利を追跡して関連性を維持することができます。
発表時点で、sFRAXのステーキング総量は6000万枚を超え、現在の年利は約4.8%です。
ソース: Frax Finance
そのほか、注意すべきは、すべての収益型ステーブルコインが安定して運営されるわけではないということです。たとえば、USDMプロジェクトは清算を発表しており、コイン発行機能は永久に無効化され、限られた期間のみ一次市場での償還が残されています。
全体として、現在のほとんどの収益型ステーブルコインの基盤構成は短期国債と国債の逆回購に集中しており、提供される金利は4%-5%の範囲にあり、現在の米国債の利回り水準に合致しています。さらに、多くのCeFi機関、準拠したカストディアルプラットフォーム、DeFiプロトコルがこの分野に参入するにつれて、今後この種の資産がステーブルコイン市場でますます重要なシェアを占めることが期待されています。
三、ステーブルコインの収益増加をどう見るか？
上記のように、利息を生み出す安定した通貨が持続的な利回りを提供できる理由は、基盤となる資産の堅実な配置にあります。結局のところ、このような安定した通貨の収益源は、リスクが非常に低く、安定した収益を持つアメリカ国債などのRWA資産です。
リスク構造の観点から見ると、米国債を保有することとドルを保有することのリスクはほぼ同等ですが、米国債は追加で年率4％、さらにはそれ以上の利息を生むため、米国債の高金利周期において、これらのプロトコルはこれらの資産に投資することによって収益を得て、運営コストを差し引いた後、一部の利息を保有者に分配し、完璧な「米国債利息——ステーブルコインの普及」というクローズドループを形成しています。
保有者は安定した通貨を証明書として保持するだけで、基盤となる金融資産である米国債の「利息収益」を得ることができ、現在、米国の中短期国債の利回りは4％近くまたはそれを超えているため、米国債を支えとする固定収益プロジェクトの利率も4％から5％の範囲が大半です。
客観的に言えば、この「保有即利息」のモデルは自然に魅力を持っており、一般ユーザーは余剰資金を自動的に利息を生むことができ、DeFiプロトコルはそれを優良な担保として利用し、さらに貸借、レバレッジ、永続的な金融商品を派生させることができます。機関資金は、コンプライアンスと透明性のある構造のもとでブロックチェーンに入ることができ、操作とコンプライアンスコストを削減します。
したがって、収益型ステーブルコインはRWAトラックの中で最も理解しやすく、実現可能なアプリケーションの形態の1つになることが期待されています。そのため、現在の暗号市場では米国債に基づくRWA固定収益製品とステーブルコインが急速に登場しており、オンチェーンのネイティブプロトコルから決済の巨人、さらにはウォール街の新興企業まで、競争の構図が徐々に明らかになりつつあります。
将来の米国債利回りがどのように変動しようとも、高金利サイクルによって生まれた収益型ステーブルコインの波は、ステーブルコインの価値の論理を「ペッグ」から「配当」へと移行させました。
将来、私たちがこの時点を振り返ると、これは単なるステーブルコインの物語の分岐点ではなく、暗号と従来の金融の融合のもう一つの歴史的転換点であることに気づくかもしれません。